作為眾多金屬的最大需求國，中國受房市不景氣拖累，近期經濟表現差強人意，在中國需求疲弱下，銅價儘管出現反彈但動能仍弱，鐵礦砂自 2024 以來更是持續下跌。在中國房市過度投資的結構性問題懸而未解下，有什麼趨勢能夠支持金屬長期看漲？本文首先將點評近期工業金屬表現，接著介紹帶動金屬需求的關鍵趨勢：能源轉型。

工業金屬表現：製造業弱復甦下銅小幅反彈，鐵礦砂受中國需求拖累持續下跌

工業金屬部分首先看到鐵礦砂，由於中國為最大需求國（消費佔比約為全世界 5 成、進口占比約為全世界的 7 成），其中房地產行業對鐵礦砂需求又佔總需求的一半以上，因此中國房市數據是重要的鐵礦砂需求指標。自 2021 年起，由於購房需求階段性回落，政府對企業債務槓桿監管趨嚴，導致房地產企業資金鏈斷裂，爛尾樓、房企債務違約事件頻傳，2021 年 9 月恆大集團破產、 2023 年碧桂園、中植集團等大型房企暴雷事件，都反映中國房市需求仍舊低迷。

從 2021 年中國房市管制措施出台後，就能觀察到房市投資、新開工面積等數據劇烈下滑，此後持續萎靡不振。而觀察近期中國房市表現，2 月總體房價年減幅 -1.4%（前 -0.7%）持續擴大 ; 房市新開工面積、雖然正在落底，但呈現雙位數衰退，反應中國救市政策仍尚未看到顯著效果，房市基本面仍屬疲弱，為拖累鐵礦砂整體需求的主要原因。

儘管 2023 Q4 開始受到中國降低房屋貸款利率、認房不認貸等措施出台，以及增發 1 兆元國債等政策影響，市場對中國房地產業復甦信心增加，導致鐵礦砂表現轉好，但今年以來中國政府未推出新的重大刺激措施，市場對於中國經濟復甦的樂觀情緒消退，三月以來中國鐵礦砂價格跌幅近一成。 

▲資料來源：財經Ｍ平方

▲資料來源：財經Ｍ平方

接著看到銅的部分，相對於鐵礦砂，銅更廣泛應用於電力、建築、家電、交通運輸等各種製造行業，因此銅需求多少受惠製造業向上復甦週期而有所反彈，中國同樣是銅最大的需求國，觀察銅行業下游需求，會發現電力、汽車、半導體以及家電的需求指標確實在低基期下有反彈跡象。

不過儘管如此，由於營建業佔中國銅需求約三成，因此銅依舊受到中國房市疲弱影響（如鐵礦砂部分所述），疊加本次製造業週期與電子產業皆偏向弱復甦，銅價反彈幅度受限。

▲資料來源：財經Ｍ平方

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整體而言，金屬的價格在過去很長一段時間內，都受到中國龐大需求的支持，然而中國過去過於依賴房地產業，以投資作為經濟成長的動能導致產能過剩後，已經無法再透過刺激房市大幅拉起經濟，金屬需求動能因而疲弱。那麼在中國之後，下一波拉起金屬長線需求的動能在哪？我們認為關鍵趨勢在於能源轉型！

需求端：能源轉型將成為下一波推動金屬需求成長的長線動能

對於能源轉型，相信大家早已耳熟能詳，在能源轉型的過程中，除了創造許多新能源投資機會，原物料板塊也同步在輪動，主要體現在能源的地位將逐漸降低，而金屬將取而代之。

是什麼因素推動了原物料地位的輪動？主因在乾淨能源系統中，不論是第一段提及的傳統工業金屬（銅鋁鎳鋅），或是電池金屬（鋰鈷鎳錳）、稀土等關鍵礦物，需求量都較傳統石化燃料系統更高。根據國際能源署（IEA）估計，如果要符合巴黎氣候協議所要求的 2050 年淨零碳排放目標，未來近 20 年的金屬需求將會大幅成長，鋰 / 鈷 / 鎳的成長倍數最高可到 42 / 21 / 19 倍，傳統工業金屬的銅也有 2.7 倍的成長空間，整體礦產資源的需求平均將增長 4 到 6 倍。

而能源轉型趨勢究竟只是紙上談兵，還是確實在發生？從全球的能源消費結構觀察，雖然當前仍以石化燃料為主，然而成長已見放緩。反過來看到再生能源部分，技術最成熟的風能、太陽能近幾年來出現明顯的成長趨勢，兩者合計佔比從 2000 年初幾乎可忽略不計，到 2022 年成長至 5%，可見雖然還在起步階段，但轉型趨勢基本已成形。 我們也另外從發電與交通行業以實際數據佐證。

• • 發電行業：如同前述，當前發電結構仍以天然氣與煤炭這些石化燃料為主，不過再生能源的擴張在發電領域尤為明顯，太陽能與風能合計佔比從 2000 年不到 1%，成長至 2022 年的 12%，反映電氣化為全球邁向淨零排放的關鍵解方之一。
    

▲資料來源：財經M平方

• • 交通行業：在交通行業中我們也能觀察到電氣化，即燃油車轉向電動車的趨勢。當前全球已有超過 9 成的輕型車受惠電動車政策覆蓋（購買獎勵與補貼，禁售燃油車等），各大傳統車廠包含 BMW 、福特、通用、福斯等也都制定長期電動車策略與相關目標。反映逐漸成熟的電動車趨勢，全球電動車銷售數量 亦不斷攀升，帶動 2022 年電動車銷售佔比首次來到雙位數的 14%。
    
    

▲資料來源：IEA、財經M平方整理

供給端：金屬資源集中度高，相比能源有過之而無不及

除了需求端外有能源轉型接力支持外，從供給端來看，剛剛提及的關鍵礦物如鋰、鈷、鎳、稀土等，都存在高度資源集中的狀況。以鈷礦為例，光是剛果單一國家產量便佔全球產量過 6 成，相比原油生產中，OPEC 整個集團的產量在全球佔比約 4 成，資源分布不均的問題其實有過之而無不及，供給的集中同樣也為金屬價格帶來長線走多的潛力。

▲資料來源：財經M平方

整體來說，在需求大增、供給掌握在少數國家的背景下，未來「戰略金屬將成為新石油」（metals are the new oil），金屬稀缺性將使價格出現大量上行空間。在 2023 年，我們看到身為多項戰略金屬最大供應國的中國，從 7 月針對鎵、鍺相關物資實行出口管制、 10 月限制石墨出口、到 12 月禁止出口多項稀土加工技術，反映其欲收緊對關鍵礦物資源的掌控；而由美國、歐盟、澳洲、加拿大等國家於 2022 年組成的礦物安全伙伴關係（Minerals Security Partnership，MSP），也在 10 月推進 17 項關鍵礦物供應鏈發展項目，包括批准 1.5 億美元的資金用於投資莫三比克石墨開採計畫，再再顯示各國爭相掌握關鍵礦物資源，有助於推動金屬價格長線上漲。

結論

從短線來看，中國需求以及製造業循環波動還是影響金屬走勢的主因，工業金屬價格疲軟雖能為建商的營建成本帶來壓抑，但根本而言仍舊反映中國房市疲軟的現象，金屬需求暫時失去主力動能。不過將時間拉長，能源轉型的長線趨勢將接續中國支持金屬需求改善，疊加金屬資源高度集中創造的稀缺性，金屬長線看漲趨勢應該無虞。

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