循環周而復始，了解目前身處的循環位階，能夠有效提高策略勝率，本篇將全面掃描三大循環的位階，包含從景氣循環了解全球經濟狀態、透過生產力循環判斷未來趨勢，以及最後藉由短週期的製造業循環位置，用以確認合適的佈局時點。

景氣循環：全球經濟由復甦轉向擴張區間

景氣循環可以分為四個象限：擴張、趨緩、衰退、復甦，分別對應到不同的經濟以及物價成長與政策反應。而全球景氣循環的走向，很大程度受到三大經濟體：美國、歐洲、中國的動向所影響。

綜觀全球三大經濟體，美國 2023 Q4 GDP 季增年率 3.3%（前 4.9%），優於市場預期，年增率也同樣穩健成長 3.1%（前 2.9%），全年 GDP 年增 2.5% 明顯超過長期平均；相對落後復甦的歐元區，也乍現復甦跡象， 3 月 製造業 PMI 細項，生產指數回升至 46.8（前 46.6）為 11 月來新高，新訂單則是回升至 1 年來新高，歐洲景氣已經出現需求回溫的跡象；中國經濟也在國債資金與製造業政策下，消費、投資、外需三重回溫下止穩。

整體來看，時間進入到 2024 年，不僅美國經濟依舊表現穩健，歐洲及中國也慢慢的從 2022 年以來的衰退中復甦，帶動全球經濟數據皆呈現好轉，搭配觀察 MM全球景氣衰退機率大幅向下，全球經濟由復甦轉向成長趨勢顯現。

▲MM全球景氣衰退機率以 50％作為榮枯線，當衰退機率連續顯著大於 50％時，全球（包括美國）景氣很可能進入衰退，小於50%則代表衰退疑慮不高。資料來源：財經M平方

在經濟穩健表現下，各大通膨逐漸自高點滑落至可控區間也使得央行鷹派指數普遍滑落，新興市場以外，少數成熟國家央行皆已開啟降息，例如自去年 8 月巴西央行進行首次降息後、3/21 瑞士央行也打響 G10 國家中降息的第一槍，雖聯準會的降息的幅度與時點尚有討論空間，然市場預期今年進行降息仍為基本情境，回顧聯準會委員談話也並未考慮重啟升息循環。整體而言，全球經濟穩定復甦、通膨續降，MM經濟指數全線落底回彈，IMF 也預估今年全球 GDP 將年增 3.2%，景氣正由復甦轉向擴張。

▲資料來源：各國央行，財經M平方整理

生產力循環： AI 動能延續

掌握景氣將擴張後，何處該加強佈局？可以透過原物料與生產力循環判斷適合的趨勢。觀察過去百年來，全球總共經歷四次生產力循環，分別為咆哮的 1920 年代、戰後黃金時期、監管全面開放及資訊大爆炸的互聯網時代 ，中間則是交錯四次原物料超級循環，包括一戰、二戰、 1970 年代石油危機以及 2000 年代新興市場崛起 。生產力循環期間，股市表現優於原物料；而當歷經原物料循環時，股市的表現則略遜於大宗商品。由此可知，兩大循環深深影響著長線市場的投資趨勢，若能掌握現今的循環位階，將對投資策略思考有相當助益。

▲資料來源：財經M平方整理

註：生產力循環是指在某時段內出現「創造性破壞」（Creative Disruption），造成經濟突破性成長，原物料超級循環則是受到供給面或需求面衝擊，例如新興經濟體進入大規模工業化、城市化，帶動長期物資需求上升，供給面則包括長期戰爭使得產能緊縮。

觀察圖表，本波原物料興起的通膨循環已大致告一段落，下一波輪到的生產力循環即是由 AI 作為主要推動力。觀察台灣 3 月資通訊產品出口在 AI 零組件帶動下金額和年增率再創歷史新高，分別達 126 億美元、 165%（累計 1-2 月 100%）的增長！其中反應 AI 伺服器出貨的「電腦及其附屬單元」項目年增更達 464.7%，顯示 AI 拉貨動能強勁。除此之外，科技巨頭 Nvidia 資料中心的營收快速成長，推動其 2023Q2 ~ 2023Q4 的總營收增速高達 101.6%、205.51%、265.23%，以上皆顯示此波 AI 強勁的需求動能並不虛假，將開啟生產力循環。

▲資料來源：中華民國財政部

生產力循環下，科技股領先表現，也反映在台灣與美國的股市。展望後市，各機構預估 2032 年 AI 相關營收將成長 1.3 兆，硬體設備、基礎建設、軟體的 CAGR 將成長 33% / 30% / 69%。AI 作為本波生產力循環的推動者，需求與投資將持續轉動，推動全球進入下一波成長，未來成長可期。

▲資料來源：Bloomberg，財經M平方整理

製造業循環：24H1 前週期向上無疑，下半年後持續觀察

與景氣循環、生產力循環相比，相對短週期的製造業循環往往為 3 ~ 4 年為一週期，觀察 MM 製造業週期指數自去年底已開始顯現落底回升的跡象，美中台新訂單減存貨數值也數月出現反轉向上趨勢 ，表示製造業已於今年上半年進入到「主動補庫存」的階段，並也逐一反應到近期強勢的科技類股表現上。

然參考過去歷史經驗，當製造業循環的上升段維持約 1.5 年 ( 整體週期的一半 ) ，則須開始留意下半年是否會進入到下一階段的「被動補庫存」，當進入此階段後，股市後續雖仍有高點，然波動也會逐漸加大。

▲資料來源：財經M平方

▲資料來源：財經M平方

整體而言，2024 上半年的上升趨勢確立無虞，惟須留意何時為本次週期的反轉向下時點。我們認為台灣出口是相當具有指標性的數據，觀察圖表可發現台灣出口增速領先世界股價指數約 8 ~ 12 個月反轉。透過台灣出口表現可以掌握本次循環的最高點，持續關注在下半年基期墊高後，台灣出口是否出現動能放緩，屆時即可開始重新思考適當的股債配置比重。 

▲資料來源：財政部，財經M平方整理

結論

經濟基本面是股債比例的配置的關鍵，掌握經濟擴張時股市比例較多、經濟衰退時債市比例較多左為主要配置原則，整體來說，在景氣循環、生產力循環與製造業循環上升的期間，可以增加股市的配置比重，直到觀察經濟增速是否低於長期平均、快速放緩甚至落入衰退時，再調整配置以債券為主。

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